ניהול החוב של ארה"ב: אקטיביזם או התאמה חכמה לשוק?

הדיון סביב מדיניות החוב של ממשלת ארה"ב הופך להיות יותר חד. כבר ביוני הביעו סנאטורים רפובליקנים בפני שרת האוצר, ג'נט ילן, חששות שההתמקדות בחובות קצרי טווח כמו אגרות חוב ממשלתיות לטווח קצר (T-Bills) עשויה להעניק לכלכלה "זריקת סוכר". מומחים ב-JPMorgan, Barclays ואפולו חוששים מחזרת משבר הרפו של 2019, שנגרם מהתלות החזקה ב-T-Bills למימון הגירעון. כעת גם סטיבן מירן, לשעבר עובד משרד האוצר תחת טראמפ, והכלכלן נוריאל רוביני מביעים דעתם במסמך חדש. הם טוענים כי ההטיה החזקה של ממשלת ארה"ב לחובות קצרי טווח שקולה ל"הרחבה כמותית מוסתרת" ומשבשת את יכולות הפד להילחם באינפלציה. מירן ורוביני תבעו את המונח "הנפקות חוב אקטיביסטיות" (ATI) לתיאור השליטה הדינמית שמפעיל משרד האוצר על התנאים הפיננסיים, פעולה שמסיגה תפקידי יסוד של הפדרל ריזרב. שיטה זו התבררה כמניע שוק עיקרי בשנה החולפת וייתכן שתשחק תפקיד משמעותי בשנים הקרובות. הרחבת הגירעון התקציבי שהחלה תחת הנשיא טראמפ והתגברה עקב אמצעים למלחמה במגפת COVID-19 וכן סיוע לאוקראינה ולישראל, גרמה למשרד האוצר להסתמך יותר על חובות קצרי טווח. דוח של המשרד התקציבי של הקונגרס (CBO) צופה גירעון של 1.9 טריליון דולר השנה, מה שעשוי להוביל להנפקות חוב נוספות בעתיד הקרוב. אג'אי רג'אדיאקשא, ראש המחקר בברקליס, מסכם זאת היטב: "אנחנו מוציאים כסף כמו ימאי על החוף." הביקוש הגבוה ל-T-Bills בטוחים ונזילים הביא עד כה לכך שהשווקים הצליחו להתמודד עם ההרחבה הזו. באוגוסט האחרון הודיעה ממשלת ארה"ב כי תגדיל במידה רבה את המכרזים ל-T-Bonds ארוכי טווח, מה שהוביל לעליית התשואות. לאחר מכן נעשתה העדפה לחובות קצרי טווח, מה שהוכח כמהלך מוצלח. הגידול באחוז ה-T-Bills מהחוב הכולל לכ-22 אחוז מעורר עם זאת דיונים. ועדת הייעוץ להלוואות של האוצר (TBAC) המליצה עד כה על טווח של 15-20 אחוז. לפי מירן ורוביני, מדיניות חוב "אקטיביסטית" זו עשויה לשבש את תוכנית האינפלציה של הפד, משום שהיא מפחיתה את התשואה על אגרות חוב ל-10 שנים ב-0.25 אחוז, מה שיכול להיות שקול להורדה של אחוז שלם בריבית. נותר כעת לראות איזו אסטרטגיה נוספת יאמץ משרד האוצר בהודעה הבאה על מדיניות החוב הרבעונית. מומחים מצפים כי הביקוש הגבוה ל-T-Bills יימשך ולא ייווצרו מתחים מיידיים בשוקי הכספים. בסך הכל, מדיניות החוב של ארה"ב עשויה להצליח כאשר יש התאמה אסטרטגית ליכולות השוק. עם זאת, פרספקטיבה ארוכת טווח ודיונים מפורטים עם TBAC וגורמי שוק נשארים קריטיים כדי להבטיח יציבות פיסקלית.