De Italiaanse banksector staat voor een potentiële grote fusie: De traditionele Banca Monte dei Paschi di Siena (MPS) heeft een zuiver aandelenswap-aanbod gedaan om de aanzienlijk grotere investeringsbank Mediobanca over te nemen. Het aanbod, dat aanvankelijk weinig enthousiasme bij marktwaarnemers opriep, zou echter strategisch gemotiveerd kunnen zijn – met name met het oog op de belangen van invloedrijke Italiaanse investeerders.

MPS, met een marktkapitalisatie van ongeveer 8 miljard euro, ziet in de fusie met het 13 miljard euro zware Mediobanca een kans tot diversificatie van haar activiteiten. Terwijl MPS hoofdzakelijk actief is in het retail- en zakelijke bankieren, heeft Mediobanca sterke punten in investment banking en vermogensbeheer.

Toch blijft het potentieel voor significante waardestijgingen beperkt. MPS berekent jaarlijkse kostenbesparingen en financieringsvoordelen ter hoogte van 400 miljoen euro. Na belastingen en met een waarderingsmultiplicator van 7,5 zou dit ongeveer 2 miljard euro aan extra bedrijfswaarde kunnen genereren. Daarnaast komt er een belastingvoordeel door verliesverrekening, die sneller met toekomstige winsten kan worden verrekend, wat nog eens 700 tot 800 miljoen euro aan contante waarde oplevert. In totaal komt dit overeen met ongeveer 15 procent van de gecombineerde marktkapitalisatie van beide banken – een waarde die lager ligt dan het gebruikelijke potentieel van vergelijkbare bankfusies.

Maar een nadere blik op de aandeelhoudersstructuur van beide banken onthult een diepere dimensie van de deal. Aannemer Francesco Gaetano Caltagirone en de Del Vecchio-familieholding Delfin controleren gezamenlijk ongeveer 15 procent van de MPS-aandelen en 25 procent van Mediobanca. Beide investeerders bezitten bovendien 17 procent van de verzekeringsmaatschappij Generali, terwijl Mediobanca daar een belangrijke invloed uitoefent met een aandeel van 13 procent.

Caltagirone en Delfin streven al jaren naar meer controle over Generali. Hun poging om in 2022 een nieuw management aan te stellen mislukte, net als hun poging om in 2023 de leiding van Mediobanca te vervangen. Het overnamebod van MPS zou dus een nieuwe poging kunnen zijn om indirect invloed op Generali te verkrijgen.

Ondanks deze strategische overwegingen blijft het de vraag of de deal succesvol zal zijn. De aanvankelijke premie van slechts 5 procent op de aandelenkoers van Mediobanca – een ongewoon lage waarde voor overnames – is inmiddels veranderd in een korting van 7 procent, nadat het aandeel Mediobanca met 5 procent steeg, terwijl MPS vrijdagochtend met 7 procent daalde. De mogelijkheden om het aanbod te verbeteren lijken beperkt, omdat er een gebrek is aan significante synergieën die extra prikkels zouden kunnen bieden aan Mediobanca-aandeelhouders.

Ongeacht de uitkomst van de overname zal Mediobanca nu onder druk staan om de meerwaarde van een zelfstandige strategie te communiceren – vooral met betrekking tot haar aandeel in Generali. Voor internationale investeerders die hebben gespeculeerd op een consolidatie in de Italiaanse bankensector, zou de ontwikkeling echter een teleurstelling kunnen zijn.